東吳證券（香港）發(fā)布研究報告稱，房地產行業(yè)正在經歷較大邊際變化，物業(yè)公司短期交易向死而生預期修復的標的，彈性最大的標的為市場對于大股東/關聯方開發(fā)商是否能存活分歧最大的公司，業(yè)績并非影響短期走勢的核心因素。市場化外拓能力和服務邊界的拓寬能力兩大核心能力將逐漸主導公司間的分化差異，擁有這兩大核心能力的物業(yè)公司方有長期投資價值。

綜合考慮短期因素（大股東/關聯方情況、前期估值調整幅度）和長期因素（ 市場化能力、第二增長曲線），該行推薦：碧桂園服務（06098）、華潤萬象生活（01209）、新城悅服務（01755）、綠城服務（02869）和雅生活服務（03319），建議關注：萬物云（02602）、保利物業(yè)（06049）。

▍東吳證券（香港）主要觀點如下：

(資料圖片)

物業(yè)指數經歷80%以上幅度回撤，核心原因為對關聯方地產公司的擔憂：

2021年7~10月為板塊下跌的第一階段，反應對于政策可能對盈利造成影響的擔憂。

下跌的第二階段從2021年10月持續(xù)到2022年11月，反應市場對地產行業(yè)出現系統性風險的擔憂，進而影響其關聯方物業(yè)公司，具體影響體現在資金占用等企業(yè)治理方面、股權變動等控制權轉讓方面和關聯業(yè)務下滑方面，包含估值與業(yè)績下滑預期的雙重影響。

下跌階段的市場擔憂已開始發(fā)生積極變化。

變化一：行業(yè)回歸理性發(fā)展狀態(tài)，典型公司未來業(yè)績增長CAGR回到20-30%區(qū)間，在管面積增長及毛利率水平也開始均值回歸。市盈率水平也大幅回落，已包含上述因素增速均值回歸的預期。

變化二：部分關聯方/大股東出現困境反轉機會。部分優(yōu)質開發(fā)商現金流情況開始好轉，2023年開發(fā)業(yè)務有望持續(xù)恢復，帶動項目交付、關聯業(yè)務等影響物業(yè)公司業(yè)績的因素一同恢復，同時也將減弱對優(yōu)質開發(fā)商的關聯物業(yè)公司股權及控制權變更的擔憂和對資金占用的擔憂，壓制估值和影響業(yè)績的因素都在發(fā)生積極變化。

具備長期投資價值的公司需滿足一個必要條件及擁有兩大核心能力。

必要條件：確認安全的關聯方/大股東，主要通過信貸、債務、股權融資的恢復情況以及債務償還情況綜合判定。

核心能力一：市場化外拓能力，能夠幫助公司在關聯方業(yè)務退坡后維持可持續(xù)的增長，可通過第三方項目占比和非住宅項目占比綜合判定。

核心能力二：第二增長曲線，也可理解為服務邊界的拓寬，包括服務業(yè)態(tài)拓寬（以商業(yè)管理為代表）、服務對象拓寬（以城市服務為代表）、專項服務拓寬（以團餐業(yè)務為代表）。

未來交易邏輯和選股原則。

短期交易邊際變化：房地產行業(yè)正在經歷較大邊際變化，物業(yè)公司短期交易向死而生預期修復的標的，彈性最大的標的為市場對于大股東/關聯方開發(fā)商是否能存活分歧最大的公司，業(yè)績并非影響短期走勢的核心因素。

中長期投資有一技傍身的公司：市場化外拓能力和服務邊界的拓寬能力兩大核心能力將逐漸主導公司間的分化差異，擁有這兩大核心能力的公司方有長期投資價值。

風險提示：大股東/關聯方交付項目持續(xù)下降，地產銷售復蘇不及預期，社會總需求恢復緩慢。

關鍵詞： 物業(yè)公司